Stablecoin e tokenizzazione spingono il dollaro, il paper

Finanza digitale, perché stablecoin e tokenizzazione possono rafforzare il dominio globale del dollaro

La rivoluzione digitale della finanza potrebbe produrre un risultato apparentemente paradossale: invece di indebolire il dollaro e favorire la nascita di un sistema monetario internazionale più distribuito, potrebbe consolidare ulteriormente il primato della valuta americana. È la tesi al centro di un paper della Federal Reserve Bank of Kansas City richiamato nell’ambito del simposio di Jackson Hole, di cui ha parlato l’esperta di economia e finanza di Axios, Courtenay Brown. Il punto è particolarmente rilevante perché apre ad una riflessione significativa: nuove tecnologie, pagamenti istantanei, stablecoin e tokenizzazione non implicano automaticamente una riduzione del potere delle valute tradizionali.

Emerge chiaramente che la tecnologia può rafforzare chi parte già da una posizione dominante. E nessuna valuta dispone oggi di un vantaggio paragonabile a quello del dollaro. Il meccanismo ruota intorno agli effetti di rete. Una valuta è tanto più utile quanto più è utilizzata, accettata e disponibile nei mercati finanziari. È lo stesso principio che ha favorito la concentrazione in molti mercati digitali: una piattaforma già dominante tende ad attrarre nuovi utenti proprio perché dispone della rete più grande.

Applicato alla finanza internazionale, significa che rendere il dollaro ancora più semplice da utilizzare digitalmente può aumentarne l’attrattività. Il dollaro dispone già di mercati finanziari profondi e liquidi, viene utilizzato diffusamente negli scambi internazionali e rappresenta la principale valuta di riserva. La digitalizzazione non cancella questi vantaggi. Può invece trasferirli all’interno delle nuove infrastrutture finanziarie. Possiamo dire che cambiano i binari sui quali viaggia il denaro, ma non necessariamente la valuta che domina quei binari.

Stablecoin, un nuovo canale globale per il dollaro

Il fenomeno è particolarmente evidente nel mercato delle stablecoin, dove gli strumenti ancorati al dollaro rappresentano la componente dominante. La conseguenza geopolitica è importante. Le stablecoin consentono di utilizzare rappresentazioni digitali del dollaro anche al di fuori dei circuiti bancari tradizionali, rendendole accessibili attraverso infrastrutture blockchain operative potenzialmente 24 ore su 24 e su scala globale.

Per imprese e investitori significa poter detenere, trasferire e utilizzare strumenti denominati in dollari con modalità nuove. Per gli Stati Uniti significa invece poter estendere indirettamente la presenza internazionale della propria valuta attraverso infrastrutture finanziarie digitali. La disintermediazione tecnologica, quindi, non coincide necessariamente con una disintermediazione monetaria.

Un pagamento può passare attraverso una blockchain anziché attraverso un’infrastruttura bancaria tradizionale, ma continuare a essere espresso in dollari. Ed è proprio questa distinzione a spiegare perché l’espansione della finanza digitale possa rafforzare anziché ridimensionare il ruolo internazionale della valuta americana.

Tokenizzazione, più dollari possono generare più dollari

Il secondo elemento è la tokenizzazione degli asset finanziari, cioè la rappresentazione digitale su infrastrutture programmabili di strumenti come obbligazioni, fondi, depositi e altri asset. Anche in questo caso la tecnologia non opera in un vuoto monetario. Se una quota crescente degli strumenti tokenizzati viene emessa, scambiata e regolata in dollari, il nuovo ecosistema finanziario finisce per replicare (e potenzialmente amplificare) la struttura del mercato tradizionale.

È qui che entra in gioco il meccanismo di auto-rinforzo individuato dagli economisti. Più imprese accedono facilmente a mercati e strumenti denominati in dollari, maggiore può diventare la convenienza a finanziarsi nella stessa valuta. L’aumento delle emissioni amplia a sua volta liquidità e profondità del mercato, rendendo ancora più conveniente per altri operatori scegliere il dollaro.

Più liquidità attira nuova liquidità. Più emissioni favoriscono altre emissioni. Più infrastrutture utilizzano il dollaro, maggiore diventa il costo di scegliere un’alternativa. La finanza digitale rischia quindi di riprodurre una dinamica già osservata nell’economia delle piattaforme: il vantaggio competitivo iniziale può crescere con l’aumentare delle dimensioni della rete.

Treasury e stablecoin, il legame con il debito americano…e più dollaro significa anche maggiore dipendenza dagli USA

C’è poi un altro elemento strategico: il rapporto tra stablecoin e titoli del Tesoro statunitense. Gli emittenti devono disporre di attività liquide e affidabili per sostenere le proprie riserve. La crescita degli strumenti digitali denominati in dollari può quindi tradursi anche in una maggiore domanda per Treasury e altri asset finanziari americani.

Si crea così un collegamento sempre più stretto tra innovazione finanziaria digitale, domanda internazionale di dollari e mercato del debito statunitense. La tecnologia diventa, indirettamente, anche un moltiplicatore della capacità americana di proiettare all’estero la propria infrastruttura monetaria e finanziaria. Questo meccanismo però contiene un rischio: un sistema finanziario digitale più efficiente non è necessariamente un sistema finanziario più equilibrato. Se stablecoin, mercati tokenizzati e nuove infrastrutture di pagamento aumentano ulteriormente la centralità del dollaro, cresce parallelamente l’esposizione del resto del mondo alle decisioni economiche e finanziarie degli Stati Uniti.

Politica monetaria della Federal Reserve, andamento dei Treasury, condizioni fiscali americane e tensioni sui mercati finanziari statunitensi potrebbero propagarsi ancora più rapidamente attraverso infrastrutture globali sempre più interconnesse. È il rovescio della medaglia degli effetti di rete: ciò che aumenta efficienza e liquidità può aumentare contemporaneamente la concentrazione del rischio.

La questione diventa quindi geopolitica. Chi controlla la valuta dominante, gli asset più utilizzati e una parte crescente delle infrastrutture sulle quali vengono trasferiti quei valori dispone di un vantaggio che va ben oltre il semplice funzionamento dei pagamenti.

Euro digitale, perché per l’Europa è una questione di autonomia

È in questo scenario che va letto anche il progetto dell’euro digitale, che ha da poco ricevuto il via libera del Parlamento europeo. Ridurre il progetto a una nuova modalità di pagamento rischia infatti di sottovalutarne la dimensione strategica. Per l’Unione europea il problema non è costruire un concorrente diretto del dollaro, ma evitare che la digitalizzazione della finanza aumenti ulteriormente la dipendenza da infrastrutture, strumenti e standard controllati fuori dall’Europa.

Se una parte crescente dei pagamenti digitali passa attraverso operatori non europei e contemporaneamente stablecoin denominate in dollari acquistano maggiore diffusione, l’area euro rischia di trovarsi in una posizione più debole proprio mentre il denaro diventa sempre più digitale.
L’euro digitale può quindi rappresentare un tassello dell’autonomia strategica europea nei pagamenti, garantendo una forma pubblica di moneta della banca centrale utilizzabile nell’economia digitale e affiancando il contante in un sistema nel quale le transazioni elettroniche assumono un peso crescente.

C’è anche una questione di dati. Le infrastrutture di pagamento non trasferiscono soltanto denaro: producono informazioni, definiscono standard tecnologici e costruiscono relazioni tra cittadini, banche, imprese e piattaforme. Dipendere eccessivamente da infrastrutture esterne significa quindi cedere una parte del controllo su un segmento essenziale dell’economia.

La nuova competizione monetaria passa dalle infrastrutture digitali

La trasformazione in corso suggerisce quindi un cambio di prospettiva. La competizione monetaria internazionale non riguarda più soltanto banconote, riserve delle banche centrali o sistemi bancari. Riguarda sempre di più blockchain, stablecoin, tokenizzazione, sistemi di pagamento, standard tecnologici, dati e infrastrutture digitali.

Il dollaro arriva a questa nuova fase con il vantaggio accumulato in decenni di centralità finanziaria. Se le nuove tecnologie vengono costruite prevalentemente intorno ad asset denominati nella valuta americana, quel vantaggio potrebbe non soltanto sopravvivere alla digitalizzazione, ma uscirne rafforzato.

Per l’Europa la risposta non può quindi limitarsi alla regolamentazione delle tecnologie sviluppate altrove. Servono infrastrutture proprie e una capacità europea di presidiare la trasformazione digitale del denaro. Da questo punto di vista, l’euro digitale non è un “anti-dollaro”. È piuttosto una delle infrastrutture attraverso cui l’Europa può cercare di evitare che la prossima fase della finanza globale, pur tecnologicamente nuova, finisca per essere ancora più dipendente dalla valuta e dall’ecosistema finanziario degli Stati Uniti.

Su questo punto vale la pena ricordare le parole di Christine Lagarde, Presidente della Banca centrale europea, nel discorso tenuto in occasione del Forum economico per l’America Latina della Banca di Spagna a Roda de Bará, Spagna, lo scorso 8 maggio: “Le stablecoin sono cresciute da meno di 10 miliardi di dollari sei anni fa a oltre 300 miliardi di dollari oggi. Sono prevalentemente denominate in dollari statunitensi e quasi il 90% del mercato è controllato da due emittenti: Tether e Circle, con sede rispettivamente in El Salvador e negli Stati Uniti”.

Il GENIUS Act voluto da Washington non è solo una misura di tutela dei consumatori e di stabilità finanziaria, ha precisato la Presidente della Bce: “L’amministrazione statunitense lo descrive esplicitamente come uno strumento per garantire il continuo predominio globale del dollaro USA e per consolidare la domanda di titoli del Tesoro statunitensi”.

“Si sta diffondendo sempre più l’idea che, per rimanere rilevante, l’Europa debba rispondere promuovendo stablecoin denominate in euro. In caso contrario, si troverà ad affrontare un futuro di dollarizzazione digitale e una perdita di sovranità monetaria”, ha affermato Lagarde, che non ha mai visto di buon occhio queste criptovalute. La numero uno della Bce, ha però precisato che “quando la moneta della banca centrale sarà disponibile nativamente sulla blockchain e quando i depositi tokenizzati e gli strumenti in euro conformi a MiCAR potranno operare nello stesso ambiente interoperabile, i partecipanti al mercato non avranno motivo di affidarsi per impostazione predefinita a un sostituto privato estero”.

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